תעשיית ההייטק סיימה שנה מאתגרת של סיבוב פרסה משנות צמיחה אקספוננציאלית לתיקון בשווקים. לקראת כניסה לשנה שניה של שוק המתנהל במשבר, נפגשנו לשיחת מיקרו ומאקרו עם רונן ניר, שותף בקרן PSGהמשקיעה בחברות טכנולוגיה בשלבי צמיחה.
אנחנו במשבר מתגלגל בתעשיית ההייטק. לפני שנשמע לאן הוא מתפתח, תוכל לסכם בקצרה איך הוא התחיל?
לדברי רונן ניר, שותף בקרן PSG, המשבר הנוכחי קטע 14 שנים בהן היה Run מטורף של תעשיית ההיי-טק הישראלית. גם ברמה המדינית ההייטק שהתפתח פה והפך למרכיב מרכזי ומשמעותי בכלכלה של מדינת ישראל. בהשוואה למדינות העולם ההייטק בישראל הוא 16% מהתל"ג ו-14% מכח העבודה העשיר יותר במשק, שמשלם את המיסים הגבוהים ותורם לתוצר. לכן המשבר בהייטק הוא משבר לאומי.
הכספים שהוזרמו לכלכלה העולמית בקורונה במטרה להימנע מפיטורים המוניים וכדי לא לפגוע בתעשייה. פגשו את מגזר הטכנולוגיה שאנשים היו בביתים ויצרו עליה בצריכה של מוצרים דיגיטליים, כמו זום, נטפליקס, גיימינג, שירותים מבוססי תשתית ענן לצורכי עבודה. לכן שנת 2020-2021 הייתה שנה של צמיחה מהירה אצל הרבה חברות. אבל המטוטלת זזה מהר מאוד מצד לצד, בשנת 2021-2022 העולם חזר לנורמה, גם צריכת השירותים הדיגיטליים התנרמלה והתפוצצה ההנחה שחברות הטכנולוגיה יוכלו לצמוח לעולם ועד.
בנוסף האינפלציה עלתה, בנקים מרכזיים וממשלות חייבים להילחם באינפלציה ועשו צעדים שהמשמעותי בהם הוא העלאת הריבית. במטרה לקרר את המשק, לייקר הלוואות ומשכנתאות כדי להוריד ביקושים על ידי לקיחת חוב ליקרה יותר. צריך להסתכל על השינויים דרך העיניים של ה-LPs שהם המשקיעים של הקרנות. בעצם אלו כולנו, המשקיעים הגדולים הן קרנות הפנסיה וחברות הביטוח הגדולות. שכולנו מפרישים להן אחוזים שהולכים לקרן הפנסיה, שחלקה ושקע בקרנות הון סיכון או הון צמיחה. לפני שנתיים קרנות ההייטק הראו ביצועים טובים ו-LP אמרו "למה לא?". בגלל שעליית הריבית יצרה חלופות להשקעה בהייטק, בתעשיות בטוחות ויציבות יותר. לא בטוח שמשקיעים ירצו להפנות גם את הכספים הבאים למגזר הטכנולוגיה.
אז איך השינויים בכלכלה פוגשים את תעשיית הסטארט-אפים ומשפיעים עליה?
אצל החברות הציבוריות בבורסה השינוי מגיע מיד, הן מוכרות פחות מוצרים דיגיטליים ופחות כסף מופנה להשקעה בהן, מיד רואים ירידה בשווי הערך. אם השוק הציבורי יורד, יורדים גם השווי של חברות סטארט-אפ הנמצאות בשלב מאוחר - לפני הנפקה. מאחר ומשווים אותן לשוק הציבורי. ירידת השווי ממשיכה גם לסטארט-אפים בשלבי צמיחה מוקדמת יותר, כי קרנות צמיחה שעושות להם הערכות שווי לא רוצות לבצע עסקה שיש לסטארט-אפ שווי מנופח ביחד לתמחור של שלב הצמיחה הבא שלו המתקרב לשוק הציבורי. הקרנות צריכות לייצר ערך למשקיעים ולהיכנס לעסקה שתייצר מכפילי שווי. ככה ירידת השווי יורדת בין השלבים בתעשיית הסטארט-אפים עד לשלבים מוקדמים. זה קרה השנה מאוד מהר בחברות הפרטיות בגלל השוק הציבורי שהוא המדד להכל.
ואיך הקרנות מושפעות מהמצב?
קרנות מגייסות קרן פעם ב2-4 שנים, המון קרנות גייסו הון בתקופת השיא שחברות הטכנולוגיה שיקפו צמיחה מואצת. כיום יש לקרנות כסף שגויס ונמצא אצל המשקיעים, הסכומים הגיעו להיקף הגבוה בעולם אי פעם. בסדר גודל שווה ערך לשנתיים של פעילות בווליום של 2021, שהייתה שנת שיא עולמי עם קצב אדיר.
עכשיו מתקיים בשוק מצב שיש לקרנות כסף להשקיע, אבל כמות ההשקעות יורדת. הסיבה שלא רואים עסקאות בין קרנות לסטארט-אפים היא בגלל פערי השווי של חברות הסטארט-אפ. כי החברות בשוק שוות פחות ממה שהן היו שוות לפני שנה. משקיעים חדשים לא מוכנים להיכנס להשקעה בחברה בשווי הנוכחי שהוא גבוה מדי. אז היזמים אומרים בוא נמשיך להצמיח את החברה ללא גיוס הון, נצמח על בסיס הכסף שיש לנו בבנק ובהמשך נפגוש את השוק ואת המשקיעים שנהיה חברה גדולה יותר לאחר תקופה של המשך צמיחה.
חברות בשלב הסיד לא רלוונטיות למדידה הזו, כי הן לא מתנהגות כמו חברה ציבורית, אין לחברות סיד מוצר לעומת חברות ציבוריות שמוכרות במאות מיליוני דולרים ויותר. אבל חברות בינוניות ומעלה רוצות ליצור ערך נוסף עד לסיבוב גיוס ההון הבא שיכול לקרות אצל מרביתן בעוד שנה עד שנתיים.
אז מתי השוק ישתנה וכן נראה היקף נורמלי של עסקאות של גיוסי הון?
יש Dry powder (כינוי לכסף שזמין למשקיעים אך לא בשימוש) והתיהנה השקעות, אבל שהשוק יגיע לשווי משקל חדש. עסקה מתבצעת שהקונה (המשקיע) והמוכר (הסטארטאפ) מגיעים למחיר שנכון לשני הצדדים ולכן מתבצעת עסקה. לפני שנה חברות סטארט-אפ קיבלו שווי לפי מכפילים על היקף המכירות שלהן שהגיעו גם לפי 30-40, וכיום הם ירדו. פתאום חברה שמוכרת ב-10 מיליון דולר וציפתה לגייס לפי שווי של 300 או 400 מיליון, אומרים לה משקיעים השווי שלך 100 או 200 מיליון דולר. אם יש הסכמה - יש עסקה, אבל ההסכמה דורשת ששני הצדדים יגידו שזה המחיר הנכון.
שיש כמות עסקאות גדולה זה מכניס את השוק לשיווי משקל. אנחנו עוד לא במקום שכל החברות שרוצות לגייס מצליחות להגיע לעסקה, למרות שהכסף קיים, גם לא כל המשקיעים נכנסים לעסקה בשווי שהחברות רוצות. החברות בודקות אם הן יכולות למשוך זמן ללא גיוס הון, להתייעל, זה יכול לקחת כמה רבעונים שבסופו של דבר יהיה שיווי משקל שכולנו נגלה מה הוא.
זה גם ענין רגיש ונוגע באנשים באופן אישי - כמה הביזנס שלי שווה, ירידת שווי נתפסת גם כארוע של כשלון הביזנס. איך מתמודדים עם זה?
בגלל שההיי-טק בישראל גדל 14 שנים ברציפות יש באקוסיסטם יזמים ומשקיעים שלא ידעו אחרת חוץ משוק שתמיד עולה. אם מנטרלים את השנים 2019-2021, רואים שהשוק התנהג תמיד עם אותו היקף של 15% מסבבי גיוס הון בדאון ראונד (ירידת שווי החברה), ו- 20-30% מחברות הפורטפוליו של קרנות ארלי סטייג' היו נמחקות. בסך הכל אם מנטרלים את האנומליה של שיא הבועה אנחנו במצב טוב. היום אחרי הירידות המאוד משמעותיות השווי והמכפילים הם של 2012-2014, לא מכפילים של שנות ה-60 או של משברים בשנים 2008 או 2001. בסך הכל מכפילים ממוצעים של שנים אחרונות. אבל יש אלמנטים פסיכולוגיים, החיים הם לא גרף עולה, וגם מדאון ראונד אפשר לעלות. יש לזכור שחברות ודירקטוריונים מחויבים להמשך קיום החברה ואם השוק מכתיב בין להיסגר לירידת שווי, חובת הדירקטוריון לקבל החלטה לדחוף לירידת שווי. צריך לשים אמוציות בצד. החברות ידעו להביא ערך ולגדול, אבל לא בטירוף של השנתיים האחרונות.
לסיכום; הדבר הכי משמעותי כיום הוא לחבר את היזמים לחשיבה שלא הכל מתחיל ונגמר בחצר הפנימית שלהם. גם יכולת השליטה של מנהלים ויזמים הטובים ביותר מוגבלת, מאקרו מנצח הכל – תמיד. צריך לנתח איך הכלכלה משפיעה על השוק העולמי, השוק הספציפי שלי, על עלות העובדים. חייבים להכניס את המאקרו לסט השיקולים כדי לא ללכת נגד תופעות עולמיות. לעצור מדי פעם, להסתכל ימינה-שמאלה מה קורה ולא רק על ניהול העסק היומי.
___
הכתבה מבוססת על ראיון פודקאסט מסדרת "עוד פודקאסט לסטארטאפים". בשיחה עם המנחה גיא קצוביץ', מייסד-שותף של פלטפורמת השקעות הפרה-סיד Fusion. אתם מוזמנים להאזין.