בעוד שבעולם, בעיקר בארצות הברית אך גם קצת באירופה, רואים סימני התמתנות בנתוני האינפלציה הכללית, בישראל חווינו מדד אפריל גבוה במיוחד (0.8%, כפול מהציפיות). מחר יודיע בנק ישראל על החלטת הריבית לחודש מאי, ההערכות מדברות על העלאה נוספת של 0.25% לרמה של 4.75%. האם בכך יבוא סוף לסדרת העלאות הריבית? בכלל לא בטוח. להיפך, לאחרונה מתגבר מאוד החשש שהאינפלציה וגם העלאות הריבית לא ייעלמו מחיינו במהירות ובאלגנטיות שצפו להן בתחילה רוב האנליסטים.
האם מגמת האינפלציה בישראל מצויה בנקודת פיצול דרמטית מול מגמות האינפלציה באירופה וארה"ב? אלכס זבז'ינסקי, הכלכלן הראשי של בית ההשקעות מיטב, ורפי גוזלן, הכלכלן הראשי של בית ההשקעות IBI, התבקשו להשיב ולנתח.
ישראל מול ארה"ב ואירופה
ז'בזינסקי טוען כי מצב האינפלציה בישראל דומה למצב בארצות הברית. "באירופה, האינפלציה הכללית במגמת ירידה רק בגלל תחום האנרגיה. אינפלציית הליבה שם יותר גבוהה מישראל ולא במגמת ירידה. אנחנו יותר דומים לארצות הברית, וגם שם אינפלציית הליבה פחות או יותר יציבה והירידה באינפלציה הכללית הייתה בגלל האנרגיה. אצלנו התחום הזה פחות משפיע על האינפלציה בגלל היתרון של הגז הטבעי".
מה בכל זאת שונה?
"אצלנו, כשמסתכלים בתוך המדד, רואים שעליית המחירים במוצרים השונים יותר נמוכה מאשר בארה"ב ובאירופה. לדוגמה, אצלנו מזון כולל פירות וירקות עלה רק ב-4.4% לעומת כ-15% באירופה ו-8% בארצות הברית. תחומים כמו ביגוד והלבשה וריהוט וציוד, ירדו אצלנו ועלו באירופה ובארה"ב. עם זאת, אם בודקים שירותים כמו דיור, חינוך ובריאות, אנחנו גבוהים לפחות כמוהם, אם לא יותר. לכן, האינפלציה בישראל אולי דומה מבחינת מספרי הליבה לארה"ב, אבל מבחינת ההרכב שלה נראית כרגע קצת יותר קשה להכרעה, יותר דביקה.
"גם הפיחות השקל בהחלט משפיע. עברנו בחודשים האחרונים מדולר ב-3.4 שקל לדולר ב-3.6, זה 5%-7% פיחות שיכול להוסיף כ-0.5% לאינפלציה".
עד כמה האינפלציה בארה"ב ואירופה דביקה?
"הן בארה"ב והן באירופה תתעורר להערכתי בעיה להוריד את אינפלציית הליבה. קצב האינפלציה כן יירד בחצי השנה הקרובה, אבל אני מאוד חושש שזה לא יהיה הסוף והאינפלציה שם עלולה לחזור ואף לעלות. החשש הוא שלא השלימו את העבודה, לא בארה"ב שהעלתה ריבית אבל כנראה לא מספיק ובטח שלא באירופה, שם העלו את הריבית פחות משיעור האינפלציה".
רפי גוזלן מסביר כי ארצות הברית ואירופה ראו אינפלציה הרבה יותר גבוהה מאשר ישראל, כל אחת מסיבותיה היא. "ארצות הברית נהגה בתקופת הקורונה בצורה מאוד אגרסיבית מבחינת היקף הזרמת הכספים לאזרחים", הוא אומר. "זה הוביל לביקושים חזקים, שהניעו עליות מחירים חדות. באירופה המדיניות הייתה פחות אגרסיבית, אבל משבר האנרגיה משך אותם לאינפלציה דו-ספרתית נמוכה. בכל מקרה, גם אצלם וגם אצלנו, האינפלציה הבסיסית נראית יותר עיקשת ממה שחשבו בתחילה".
מה הניתוח שלך למצב האינפלציה בישראל?
"האינפלציה בישראל באמת הייתה עד לאחרונה בין הנמוכות בעולם, בגלל רגישות פחותה למחירי האנרגיה והמזון. בתחום האנרגיה, הדגש אמנם יותר על החשמל והשפעות הגז הטבעי, אבל צריך לשים לב גם לכך שהממשלות כאן השתמשו במס הדלק הגבוה, המכונה בלו, למיתון התנודתיות במחירי מחירי הנפט. בסך הכל, קיבלנו השפעת אנרגיה פחותה באופן משמעותי ביחס לעולם.
"בתחום המזון הייתה עליית מחירים מתונה יותר בישראל בהשוואה לארה"ב ואירופה, אם כי גם הנתון הזה משתנה בתקופה האחרונה. העלייה הייתה מתונה יותר כי רמות מחירי המזון בישראל היו יותר גבוהות מלכתחילה מאשר בשאר העולם המערבי. היה גם איזה איזון של החברות מול הממשלה, לבטח מול הממשלה הקודמת, שאפשר אמנם לגלגל לצרכנים חלק מהעליות, אבל לא בעוצמה מאוד גבוהה. כרגע, על רקע כל ההכרזות של החברות על העלאות מחירים, נראה כי גם האיזון הזה מופר".
אתה ממליץ בעצם להסתכל על האינפלציה בניכוי אנרגיה ומזון?
"כחלק מלקחי העבר, בבנקים רבים מתייחסים לאינפלציה בניכוי שני התחומים הללו, כי משם מגיעה הרבה מאוד תנודתיות. כאשר מסתכלים על ליבת האינפלציה, הסיפור בישראל מאוד דומה לעולם, בטח לאירופה: במגמת עלייה, לכיוון ה-5% עד 5.5% בשנה".
מדיניות הממשלה
עד כמה משפיעה המדיניות של ממשלת נתניהו על האינפלציה בישראל? כאן חלוקות הדעות בין המומחים. גוזלן: "הסביבה הכלכלית הנוכחית בישראל תייצר לנו יותר הפתעות לא נעימות כמו מדד אפריל מאשר הפתעות טובות. זה קורה משתי סיבות עיקריות: הפיחות המהיר בשקל, בעקבות ניסיונות החקיקה והמהפכה המשפטית; וגם עקב חוסר תשומת לב של הממשלה לענייני כלכלה. למרות סביבת האינפלציה גבוהה, עיני הממשלה לא היו על יוקר המחיה, אלא על נושאים אחרים. ייתכן מאוד שחברות מסחריות ניצלו את ההזדמנות להעלאות מחירים שלא ראינו כאן כבר הרבה זמן".
ומה עם העברות הכספים לחרדים במסגרת התקציב?
"גם אופי התקציב עצמו יותר אינפלציוני. בפעולות הממשלה יש גורמים שתורמים לעלייה באינפלציה. מנגד, יש העלאות הריבית שישפיעו באופן ממתן בסופו של דבר. במבט של שנה קדימה, מאזן הסיכונים לאינפלציה בעיניי יותר מאוזן. גורמים גלובליים ומקומיים יובילו להאטה בפעילות במשק הישראלי במהלך שנת 2024. כלי הריבית של בנק ישראל ימשיך לעבוד, ואני מניח שקיים סיכוי גבוה שהעלאת הריבית מחר לא תהיה האחרונה. מכלול הבעיות בישראל יוביל אותנו לאינפלציה יותר גבוהה וריביות יותר גבוהות ממה שחשבו קודם לכן.
"בעיית האינפלציה, חשוב להדגיש, אינה ייחודית למדינת ישראל. בכל העולם מתמודדים עם זה. מה שכן, יש לנו איזשהו תוספת מקומית של החודשים האחרונים, אבל כמגמה אנחנו לגמרי מיושרים עם העולם. האג'נדה של הממשלה הנוכחית - החקיקה המשפטית, היעדר הטיפול ביוקר המחיה, תמהיל התקציב - אכן מוסיפה שמן למדורה, אבל המדורה קיימת ממילא.
"עם זאת, חשוב להדגיש: יש גורמים שאינם בשליטתנו כמו מגמות עולמיות, אבל מה שבשליטתנו כרגע לוקח אותנו למקומות פחות טובים, הן בצמיחה והן באינפלציה. מצבנו היה יכול להיות יותר טוב, אבל בינתיים הפעילות של הממשלה מקשה על המשק הישראלי ופוגעת בו במקום לעזור לו".
לעומת הנחרצות מצד גוזלן, ז'בזינסקי דווקא לא מייחס חשיבות רבה להגדלת הוצאות הממשלה על האינפלציה בישראל. "להערכתי זה לא כל כך משמעותי", הוא אומר. "אני לא טוען שהגדלת ההוצאות טובה, היא לא, אבל לא מדובר בסדרי גודל שיכולים להשפיע על האינפלציה במשק הישראלי".
לקראת החלטת הריבית
"אני מעריך שהנגיד יעלה את הריבית ב-0.25% ותיתכן העלאה נוספת של 0.25% גם ביוני", אומר ז'בז'ינסקי. "אחרי שתי העלאות הריבית הללו, הנגיד אמור לסיים את המהלך של העלאות הריבית. הוא מחפש מגמה ברורה של ירידה באינפלציה, ירידה בקצב השנתי של 3-4 המדדים האחרונים בניכוי השפעות עונתיות. ברגע שהוא ייראה את זה, הוא אמור להיכנס לעמדת המתנה. נכון לעכשיו, עוד אין ירידה כזו".
איך אתה מסביר את מדד אפריל הגבוה?
"הייתה שם הפתעה גדולה מאוד בסעיף הנסיעות לחו"ל, גם נתוני הנופש בישראל היו גבוהים מהצפוי. שאר הסעיפים היו דומים לתחזית, אמנם גבוהים אך ללא הפתעות. החדשות הטובות במדד אפריל הן שההפתעה באה רק מסעיף אחד, כלומר: אין כאן משהו רוחבי, אין הפתעות לאורך כל הקו. בסעיף אחד זה יכול להיות גם תזוזה כלשהי במדידה או בעיה ענפית ספציפית, כמו חוסר קיבולת בענף התעופה".
שוק הדיור, לעומת זאת, כבר מושפע מהעלאות הריבית.
"נכון, כבר רואים התמתנות בדיור, הקבלנים מורידים מחירים בניסיון למכור, כי יש להם לחץ בתזרים. בשוק היד שניה עוד לא רואים כל כך ירידת מחירים, אבל כן רואים ירידה במספר העסקאות בשוק. מה שאומר שהמוכרים עדיין לא מוכנים להוריד מחיר, אבל בסופו של דבר נראה שהם יצטרכו להתפשר. בשוק השכירות רואים התמתנות בעליית שכר הדירה בחוזים המתחדשים – וזו מגמה שצפויה להימשך".
מיתון? בישראל?
כרגע אמנם נראה שהאינפלציה את מלוא תשומת הלב בישראל ובעולם כולו, אבל במקביל מתרבים הסימנים לצרה הבאה שאולי כבר מחכה לנו מעבר הפינה – האטה כלכלית משמעותית בואכה מיתון. האם זה יכול לקרות בישראל בטווח של עד שנה מהיום?
"הפעם אכן סיכוי למיתון בכלכלה הישראלית", מעריך ז'בז'ינסקי ומסביר: "אם במשברים קודמים ישראל נפגעה רק בעקיפין, הפעם הכוחות שלוחצים על הכלכלות השונות בעולם לוחצים עלינו ביתר עוצמה. זה קורה בגלל שלושה גורמים עיקריים. הראשון, השפעת ההייטק: סקטור הטכנולוגיה רגיש יותר מתחומים אחרים להאטה ומיתון, וישראל חשופה יותר להיי-טק מאשר מדינות אחרות. השני, גידול מהיר באשראי בישראל בשנים 2020-2022: אצלנו הרכיב של הריבית המשתנה גבוה יותר, הן במשכנתאות והן בהלוואות רגילות. זה מגביר כמובן את השפעתן של העלאות הריבית. הגורם השלישי הוא רמת אי ודאות גבוהה: המחלוקת הפוליטית ואי ההסכמה על הרפורמה המשפטית, יוצרים משקולת על הצמיחה כאן שלא קיימת במדינות אחרות.
גוזלן , לעומת זאת, סבור שמיתון בכלכלה הישראלית לא יבוא במנותק משאר העולם. "ישראל לא תיכנס למיתון לבד", הוא מעריך, "עם זאת, על הכלכלה הישראלית פועלים כרגע יותר גורמים שליליים, הן בנושא האינפלציה והן בנושא הפעילות במשק".
אתה מדבר על הפעילות בסקטור ההיי-טק?
"בהחלט. הייתה ירידת מדרגה היקף העסקאות ובהיקף הייצוא בפועל בהיי-טק הישראלי. גם בגיוסי ההון בהייטק ניכרת התמתנות משמעותית. גם ככה ההייפ בסקטור הטכנולוגי העולמי הצטנן מאוד, אבל התוספת המקומית של המהפכה המשפטית מסיגה עוד יותר את ביצועי הסקטור הזה לאחור.
"בתעסוקה בהייטק, אנחנו רואים ירידה בביקוש לעובדים, אבל עדיין יש ביקוש וברמה לא נמוכה. אין פיטורים בהיי-טק ברמה שתתגלגל לעלייה באבטלה ועדיין יש כיסים של ביקושים, שקולטים את המפוטרים. לאורך זמן, זה צפוי להערכתי להידרדר, אבל לא ממש בתקופה הקרובה, יותר לכיוון שנה הבאה".