הרפורמה במערכת המשפט, או לחלופין במהלך המאמצים להתנער מהם ולהציג נתונים נגדיים. מה יראו לנו צילומי רנטגן בארבע גזרות קריטיות: מאקרו, שקל מול סל מטבעות, שוק המניות ושוק האג"ח?
כדי לקבל מענה מפורט כינסנו כאן שלושה אנשי כלכלה ושוק ההון בכירים: יונתן כץ, האסטרטג הראשי של בית ההשקעות לידר; רפי גוזלן, הכלכלן הראשי של בית ההשקעות IBI; ויוטב קוסטיקה, מנכ״ל משותף במור קרנות נאמנות ומנהל השקעות ראשי. לפניכם התשובות שקיבלנו מהם.
נתוני המאקרו
יונתן כץ, לידר: "מצב המאקרו בישראל יחסית חיובי. לפי סקר המגמות בסקטור העסקי שפרסמה השבוע הלשכה המרכזית לסטטיסטיקה ומעודכן עד ינואר 2023, החברות מדווחות על קצב פעילות איתן, אם האופטימיות שלהן פוחתת בכל מה שנוגע לציפיות לפעילות בשלושת החודשים הקרובים.
"אינדיקטורים אחרים מעידים על האטה בצריכה הפרטית ברבעון הרביעי של 2022. גם השכר הריאלי נשחק בגלל האינפלציה והריבית הגבוהה, ובייצוא התעשייתי נרשמת התמתנות. הצפי לצמיחה ב-2022 עומד על 6%, בעוד שהצפי ל-2023 עומד על 2.5%-3% בלבד. הפער נובע בעיקר מהריסון המוניטרי, העולמי והמקומי".
מה קורה בנדל"ן?
"אנחנו רואים ירידה חדה ביחס לשנה שעברה בביקוש לדירות חדשות בגלל התייקרות המשכנתאות, אבל הנתונים נמצאים פחות או יותר ברמות שהיו בשנים 2019-2017, לפני הקורונה. יש ירידה מסוימת של 2.5% במחירי הדירות החדשות מקבלנים (ללא דיור למשתכן ודיור מסובסד), אבל בשוק היד שניה בנדל"ן המחירים עדיין יציבים או עולים. כל זה קורה בניגוד למה שקורה בעולם: בארה"ב מדדי הנדל"ן כבר ירדו 5% נומינלית מהשיא, יש ירידות במחירי הדיור גם במדינות נוספות כמו בריטניה וגרמניה".
מה עם ההייטק?
"החברות מדווחות על ציפייה להתמתנות משמעותית בייצוא המוצרים והשירותים שלהן. יש התמתנות מאוד משמעותית בגיוסי סטארטאפים בחו"ל, לרמה של 300 מיליון דולר בלבד בינואר 2023, לעומת 14 מיליארד ב-2022 וכ-20 מיליארד דולר ב-2021. זה כמובן נובע מהמשבר הגלובלי בהייטק. בתעסוקת הענף אין חשש לקריסה, אבל צפויה התמתנות משמעותית בגידול בנמספר המועסקים".
רפי גוזלן, IBI: "נקודת הפתיחה של המשק הישראלי טובה מאוד ואם נשים בצד רגע את הנושא המשפטי, אז המצב הכלכלי שלנו מאוד תלוי בעיקר במה שקורה בעולם. בעולם יש נכון לעכשיו חולשה של סקטור הטכנולוגיה, והשפעות שליליות של העלאות הריבית בגלל האינפלציה - שני גורמים שישפיעו גם במבט קדימה על המשק שלנו.
"שוק העבודה בישראל במצב טוב מאוד - גם כאן, בדומה לעולם. צפויה עם זאת האטה מסוימת בגלל ההשפעה של העלאות הריבית. ברמת המאקרו, מתחילים לראות כיסים של חולשה בכל מה שנוגע לסקטורים הנדל"ן והטכנולוגיה. בסקטור הטכנולוגי אנחנו מן הסתם קצת יותר רגישים ממקומות אחרים בגלל שזה מרכיב גדול בכלכלה שלנו. בנדל"ן יש ירידה מאוד חדה בביקושים, שנובעת מהעלייה המהירה בריבית. ההאטה בנדל"ן תימשך כל עוד תימשך המגמה של העלאות ריבית.
"כל הגורמים הללו פועלים כרגע למתן את הפעילות של המשק, אבל המשק הישראלי עדיין צומח. כל ההתפתחויות שקרו עד היום לא היו מספיק חזקות להוביל לצמיחה שלילית או לעלייה באבטלה. קצב הצמיחה מתמתן, אבל הוא עדיין חיובי. רואים את זה גם בנתוני התעסוקה: יש עדיין ביקוש גבוה לעובדים, שיעור האבטלה נמצא ברמה קרובה לשפל וקצב עליית השכר עדיין מהיר".
עד כמה נתוני המאקרו בישראל רגישים למצב הפוליטי?
"זה באמת עניין של סנטימנט ופסיכולוגיה. אם כל ההתפתחויות האחרונות ישפיעו על הסנטימנט של הפירמות ויכניסו בהן יותר פחד לגבי העתיד, יכול להיות שהן יגידו שכרגע זה לא הזמן להיכנס להשקעות משמעותיות בישראל. הרי יש ממילא יש אי ודאות גלובלית עקב העלאות הריבית ואם יש בישראל אי ודאות נוספת בגלל מערכת המשפטית, אולי כדאי להוריד כרגע את הרגל מהגז בהשקעות כאן. פוטנציאל הפגיעה נמצא במגרש של קבלת החלטות להשקעה".
יוטב קוסטיקה, מור השקעות: "כלכלת ישראל נמצאת במצב טוב. זה קורה בזכות שלוש נקודות עיקריות: ראשית, יחס החוב-תוצר של המדינה מתקרב ל-60%. זו רמת טרום-קורונה וישראל היא אחת המדינות הבודדות שהצליחו לחזור לרמות שלפני המגיפה. שנית, בעולם מדברים כיום יותר ויותר על עצמאות אנרגטית ולישראל יש מאגרי גז טבעי שלא רק מספקים את צרכי השוק המקומי, אלא גם מאפשרים ייצוא. ונקודה אחרונה: ההיי-טק הישראלי אמנם עבר שנה קשה, אבל עדיין מהווה קטר משמעותי מאוד לכלכלה הישראלית במונחים של כניסת הון זר ועלייה ברמת החיים של חלק גדול מהאוכלוסייה.
"התעסוקה גם היא עדיין חזקה. אנחנו אמנם מתחילים לראות פיטורים בהייטק, אבל עדיין מדובר במשהו כמו עשרת אלפים עובדים. להערכתי, הפיטורים בענף יתרחבו כי נצברו שומנים בגיוסי כוח אדם בחברות בשנים 2022-2020. יש גם פחות השקעות זרות, אבל לא רק כאן כי אם בכל העולם. יהיה צמצום בתעסוקה בהייטק, אבל לא דרמטי".
ומה לגבי האינפלציה?
"האינפלציה בישראל עדיין מרוסנת ביחס לרמות שלה בעולם, אף על פי שהיא כבר ברמות יותר גבוהות ממה שהכרנו במשך שנים של אינפלציה אפסית או שלילית. עם זאת, אם ייווצר לחץ על השקל מול סל המטבעות, נראה אינפלציה יותר גבוהה בישראל, מה שיחייב גם את בנק ישראל לשמור על ריבית גבוהה".
שוק המניות
יונתן כץ, לידר: "מתחילת 2023 השווקים עלו חזק בעולם, בעוד שבישראל - כמעט לא. בארה"ב, אירופה וסין מרגישים אופטימיות שלא תהיה כניסה למיתון, שהנתונים הכלכליים יחסית טובים ושהריסון המוניטרי לקראת סיום. מדד ה- S&P 500עלה ב-7.5% והנאסד"ק ב- 14.5% מתחילת השנה, בעוד שהדאקס הגרמני עלה בפרק הזמן הזה בכ-9%. לעומת זאת, מדד ת"א 125 עלה מתחילת השנה רק 1.8% ואילו ת"א 30 עלה רק 0.6%.
"חשוב לציין שלפני בדצמבר 2022 השוק הישראלי השיג תשואות טובות יותר מהשוק האמריקני, אבל לאחר היפוך המגמה הפער התרחב משמעותית בינואר וממשיך להתרחב גם בפברואר. זה קורה כי הסנטימנט כלפי ישראל פוחת. על אף שאנחנו עדיין לא יודעים בדיוק איזו רפורמה משפטית תהיה ואיזו השפעה תהיה לה על המשק הישראלי, ברור שיש עלייה באי הוודאות. במצב כזה, משקיעים רבים מעדיפים להשקיע במקומות אחרים".
רפי גוזלן, IBI: "ממה שאנחנו רואים עד עכשיו, שוק ההון מניח שאין כאן עדיין משהו דרמטי. המשקיעים מניחים שהלחץ מהעולם והלחצים משוק ההון יעשו את שלהם על מקבלי ההחלטות בישראל, אף על פי שבשלב זה הלחצים מהשוק לא משמעותיים. בנקודת הזמן הנוכחית, אם נעשה צילום רנטגן לשוק, נראה תמחור מאוד חלקי ומתון לנושא הרפורמה המשפטית. יש אמנם ביצועי חסר מסוימים בשוק ההון המקומי בהשוואה לשווקים בחו"ל, אבל צריך להסתכל על זה בפרספקטיבה באמת יותר רחבה".
ומה אם בכל זאת הרפורמה המשפטית תעבור במלואה?
"אם זה יקרה יהיה כאן שינוי משטר וזה משהו ששוק ההון עדיין לא התמודד איתו. כמובן שפגיעה בעיקרון הפרדת הרשויות עלולה להוביל להורדת דירוג לישראל, אבל אנחנו לא צריכים את סוכנויות הדירוג כדי שיגידו לנו שיש בעיה. משקיעים בדרך כלל נרתעים ממדינות שהמערכת המשפטית שלהן לא מספיק חזקה. יהיו כמובן גם אנשים שלא ירצו לחיות במקום שמשנה את עורו. לכן, קיימים גם סיכונים להגירה, בריחת מוחות וירידה בהשקעות הזרות. כל הדברים האלה בהחלט על השולחן, אבל השוק מעריך כאמור שהסיכוי שהרפורמה תעבור במלואה לא גבוה".
יוטב קוסטיקה, מור השקעות: "הפערים הקיימים כרגע בין התשואות בארה"ב לתשואות בישראל נובעים בעיקר מההבדלים בתמהיל המדדים המובילים בשני השווקים. בעוד שהמדדים בישראל מבליטים בנקים וחברות גז, המדדים בארה"ב הרבה יותר מוטי טכנולוגיה. מרגע שהתברר שם שהולכים לנחיתה רכה יחסית, המדדים זינקו בחדות. לכן, הפערים שנוצרו פחות קשורים לדיבורים על הרפורמה המשפטית. משקיעים שמחפשים חשיפה לעולם הטכנולוגיה ולמניות צמיחה, לא ימצאו את זה בבורסה הישראלית. שוק ההון הישראלי זה עוסק יותר בחברות ערך, כך שמי שמחפש צמיחה הולך לארה"ב או אירופה".
השקל מול סל המטבעות
יונתן כץ, לידר: "כשמסתכלים על השקל מול סל המטבעות, מ-25 בינואר עד ה-6 בפברואר נרשם פיחות של 2.3%. כאן דווקא צריך לחפש את ההסבר בגורמים מקומיים ולהערכתי יש השפעה לעלייה ברמת אי הוודאות ולאזהרות מצד בתי ההשקעות הגדולים בנוגע לרפורמה המשפטית. אם נוסיף לזה את האיומים של חברות ההיי-טק והחלטות השקעה של מוסדיים – קיבלנו הסבר לפיחות בימים האחרונים".
רפי גוזלן, IBI: "יש רגישות מאוד גבוהה של השקל למצב בשווקים בעולם, שזה מן הסתם קשור לפעילות של המשקיעים המוסדיים - קרנות הפנסיה, גמל, ביטוחים. בדרך כלל, כשיש מגמה שלילית בעולם יש לחצים להיחלשות של השקל - ולהיפך. לאחרונה, עם זאת, נוסף החשש מרפורמה או הפיכה משפטית, תלוי איך נקרא לזה, שמעלה את פרמיית הסיכון של המשק הישראלי. כתוצאה מכך אנחנו רואים פיחות מסוים, אם כי לא דרמטי. יש כאן אולי איזה איתות למה יכול לקרות אם הרפורמה תעבור במלואה, אבל זה בינתיים מאוד בשוליים ובמינון נמוך".
יוטב קוסטיקה, מור השקעות: "אנחנו רואים מגמה של המוסדיים להגדיל את החשיפה למט"ח, למרות העליות בשווקים. צריך לשים לב שיש פה שילוב בין המגמה הזו לבין המצב הגלובלי: הדולר מתחזק מול כל המטבעות בזמן האחרון, ובמקביל הגופים המוסדיים מגדילים חשיפה למט"ח. כתוצאה מכך גדל הלחץ על השקל, והלחץ הזה יכול ללוות אותנו גם בהמשך".
שוק האג"ח
יונתן כץ, לידר: "האג"ח הישראלי ל-10 שנים נסחר בסביבות רמות השפל שלו בשנים האחרונות. אנחנו רואים שנשמר הפער השלילי מול האג"ח המקביל ל-10 שנים בארה"ב, מה שמלמד כי שוק האג"ח הישראלי דווקא מקרין יציבות ולא מגלם עלייה כלשהי ברמת אי הוודאות".
רפי גוזלן, IBI: "התשואות באג"ח בישראל יותר נמוכות כיום מהריבית, בכל הטווחים. אם השוק היה חושש מהשלכות שליליות ארוכות טווח על המשק הישראלי, היינו רואים עלייה בתשואות לטווח ארוך, אבל זה לא קורה. התשואה ל-10 שנים פה נמצאת כרגע בסביבת 3.30% בעוד שהריבית ב-3.75% ובסבירות גבוהה תגיע ל-4% עד 4.25%. גם בארצות הברית התשואה ל-10 שנים נמוכה מהריבית, עקב ההנחה שבשנה הקרובה העולם יגלוש למיתון והבנקים המרכזיים יצטרכו להוריד ריביות. בכל מקרה, בתשואות האג"ח בישראל אין כרגע תמחור סיכון חריג ביחס לעולם, ממש לא".
יוטב קוסטיקה, מור השקעות: "אנחנו רואים ביצועי יתר של האג"חים בחו"ל, אבל אם נסתכל על העקומה הממשלתית נראה עליות של 0.3% עד כמעט 5% במח"מ (משך חיים ממוצע) הארוך. זה אמנם קצת פחות טוב מהשוק האמריקני, אבל כרגע מה שמזין את השוק כאן הוא לא הרפורמה המשפטית, אלא התשואות מעבר לים.
"השפעת הרפורמה על שוק ההון הישראלי לא דרמטית כרגע, אבל כן מרגישים את זה בצורה עקיפה. גופי השקעות מקבלים החלטות משיקולים של 'איפה אני יכול לעשות יותר תשואה'. הם בוחנים סיכונים אפשריים ואין ספק שהסיכון בישראל עלה. לכן, מתחילים לראות השפעה על שער החליפין מול הדולר והסטה של כסף החוצה. עם זאת, להערכתי השוק מתמחר כרגע תרחיש שבו הרפורמה עוברת בצורה מרוככת".